挫折之后尽是坦途

作者：行者

编辑：李莉

风品：可乐

来源：首财——首条财经研究院

熬过坚冰、春天总会到来，“游戏茅”最近喜事连连。

11月10日，世纪华通公告称，关于撤销其他风险警示的申请已获深交所审核同意。随后公司股票复牌并撤销其他风险警示，日涨跌幅限制由5%变为10%。

回望2024年11月，因财务造假世纪华通被证监会责令整改，并罚款800万元，5名高管被罚，公司就此“戴帽”。如今不仅成功“摘帽”，业绩也持续逆增，2025年前三季营利分别增超75%、141%，体量均居A股游戏公司前列。

仅一年时间就成功翻盘，世纪华通如何做到的？背后还有无短板隐忧呢？

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全面整改+真金回购

重塑信誉金身

说到“摘帽”，不得不提是如何“戴帽”的。

公开信息显示，世纪华通以汽车零部件起家，2014年起通过收购天游软件、七酷网络、点点互动、盛趣游戏等多公司股权，快速切入互联网游戏赛道。2019年收购盛趣游戏是关键节点，公司完成由传统制造向数字文娱的战略跨越，成为A股文化传媒板块龙头之一。

然而，频繁并购导致公司商誉激增，成为日后“戴帽”的一个诱因。财报显示，2017-2022年各期末，世纪华通商誉分别为20亿元、152.91亿元、153.2亿元、220.5亿元、164.02亿元、120.77亿元。

2023年7月，世纪华通被曝因信披违规被证监会立案调查，显示其在2018至2022年未按规定执行商誉减值测试，少计提减值准备超6亿元，高估商誉原值1.22亿元。

2024年11月，公司收到证监会《行政处罚决定书》，被责令整改并处800万元罚款，董事长王苗通、前总裁王佶等多位高管被罚，公司股票复牌后被实施“其他风险警示”，简称变更为“ST华通”。

关键时刻，世纪华通没有回避，选择直面问题、积极整改。在2024年11月13日召开的投资者交流会上，董秘黄怡坦言，经历这次教训，公司将在财务处理尤其商誉问题处理上更加审慎。

事实证明公司没有空喊口号：自查期间，对处罚决定书中的相关认定事项逐一落实整改，并更正前期会计差错。大信会计师事务所出具《前期会计差错更正情况审核报告》，确认公司2018年至2023年度相关差错已纠正并追溯调整完毕。

不仅如此，公司还以此次监管事件为契机，进行全面自我革新、夯实治理基础。据《证券日报》，期间世纪华通修订了企业治理、风险防控等6大类23项章程制度，持续展开制度优化、人事调整、业务聚焦等行动，全面提升经营韧性。

且基于对未来持续发展的信心、全体股东的投资回馈，2025年11月12日，公司宣布拟使用自有资金或自筹资金，通过集中竞价交易方式回购公司已发行的部分普通股（A股）股份，回购金额5亿-10亿元，将全部注销并减少公司注册资本。

面对种种诚意真章，资本市场也给出积极反馈。截至11月20日收盘，世纪华通市值达1272亿元，较去年同期的382亿元增长233%。

从“戴帽”到“摘帽”，能快速走出低谷、修复信誉金身，彰显了世纪华通自我修复能力，不仅化解风险，还带来资本市场结构性机会：从“ST板块”回归正常交易序列、估值修复空间打开，同时合规形象重塑有助降低融资成本、后续业务开展。

2

握紧第一性原理

核心业务战力拉满

整改到位只是“摘帽”前提，透过业绩增长体现出来的经营韧性才是翻盘最大底气。

财报显示，2024年公司营收226.20亿元，同比增长70.27%，净利12.13亿元，同比大增131.51%。2025年前三季度营收进一步攀至272.23亿元，已超去年全年，净利更达到43.57亿元，是去年全年的三倍还多。经营性现金流62.78亿元，同比增长81.3%，同样创出近年新高。其中，第三季营收首破百亿大关，净利更超过去年全年达到17.01亿元，同比大增163.78%。

傲人涨姿的背后，是互联网游戏为代表的核心引擎强力拉升。拆分主营业务构成，互联网游戏占比最高，以2025上半年为例，贡献营收164.33亿元、同比大增93.06%，占总营收比达95.49%。

深入游戏板块，点点互动和Century Games堪称中流砥柱，2025上半年营收131.27亿元，占总收入比76.28%。其中，外销收入87.73亿元，占总外销比97.93%，内销收入43.54亿元，占总内销比52.78%。

尤其点点互动，是世纪华通近年业绩攀升的一大核心动力。据移动应用数据分析公司Sen－sorTower11月7日发布的《2025年10月中国手游发行商全球收入排行榜》，点点互动收入继续超过网易，位列第二位，仅次于腾讯。

而《Whiteout Survival》（中文名《无尽冬日》）又是点点互动的拳头产品。在国内市场，微信小程序、抖音小程序上《Whiteout Survival》堪称现象级单品。在海外市场，据世纪华通披露数据，2025年前三季度全球下载量破2亿，不仅创下连续15个月“霸榜”中国手游出海收入榜榜首的纪录，更在今年3月登顶全球手游收入榜，创出业绩新高。

打深一度看，独特的“SLG+X”模式是一大成长秘诀，其握紧了满足用户需求的第一性原理。SLG原本是重度游戏品类，玩家需大量时间精力来策略决策，而“X”代表其他玩法的融合，两者兼具让点点互动实现了SLG玩法轻度化、休闲化改造，从而吸引更广泛群体。

对于X，在2024年末投资者关系活动记录表中，点点互动CEO陈琦曾解释称，点点互动在大的赛道中是自上而下，比如聚焦休闲、SLG这个大方向。但也有自下而上的尝试和突破，如SLG+X中的X是可以不断尝试的。

以爆款游戏《Whiteout Survival》、《Kingshot》为例，前者开创了冰雪生存题材与SLG玩法的结合，不仅要搭建庇护所、收集资源以应对恶劣的冰雪环境，还要与其他玩家或AI势力展开策略对抗，创新玩法满足了市场全新体验，长期稳居中国出海手游收入榜首。

《Kingshot》同样展现出“SLG+X”模式魅力。其以中世纪王国建造为背景，巧妙融合轻度放置塔防玩法与SLG核心策略元素，迎合了市场对趣味性与策略性的深度需求，2025年2月下旬上线以来收入持增。

不要小看了这两个现象级爆款的横空出世，其让世纪华通不再依赖传奇、龙之谷等经典IP，实现了新IP拓荒，顺应出海大趋势，真正具备了全球影响力。且上下自如、打法灵活、在融合贯通中锚定第一性原理、真正用户为本。

值得一提的是，拓荒新IP并不意味着放弃老IP，而是更好发挥不同IP价值。正如董秘黄怡在2025年ChinaJoy举办期间所言，公司针对旗下不同类型游戏IP采取差异化的长期运营策略，“一方面为盛趣提供专项支持优化经典IP唤醒，另一方面赋予点点互动充分自由度，进行创新品类探索，同时严格把控投入风险，拒绝‘赌爆款’式的大规模投入。整体规划上，集团也希望在AI游戏上有所突破，未来会有所布局。”

整体来看，世纪华通游戏核心业务战力拉满、持续能打，并非无源之水。通过引进消化再创新与内部协同发展，公司实现了对经典IP与新IP的全覆盖，差异化策略+新老业务兼顾，让生态体系搭建最终迎来丰收。同时，精品游戏+游戏出海双轮驱动模式让增长更稳定、更持久。一句话，一切源于厚积薄发、水到渠成。

3

从爆款依赖到研发品控

待补功课知多少

不过如同硬币有两面，爆款产品一方面能快拉业绩，一方面也易造成大单品依赖。Sensor Tower数据显示，截至2025年8月底，《Kingshot》累计收入超3亿美元，《Whiteout Survival》全球累计收入破33亿美元。

同时，盈利质量有待加强。一是买量成本较高，比如《Whiteout Survival》买量成本持续高企，资金使用效率有提升空间。二是高额营销费吞噬利润，2025年前三季世纪华通销售费达到105.69亿元、创历史同期新高，103.40%的增速远超同期营收。

值得一提的是，2024年销售费增速就高达129.47%，体量为77.42亿元，即2025前三季的投入已超去年全年。2025半年报中，世纪华通曾解释销售费大涨主要系游戏业务收入大幅上升、市场推广费同步上升所致。

相比之下，研发投入显得有些薄弱。2025年前三季为17.80亿元，虽增速超过了35%，前与销售费的体量差距仍在加大。长此以往，需警惕不利公司创新能力、核心竞争力，影响发展后劲。

行业分析师孙业文表示，这非世纪华通一家之痛，通过资本并购快速扩张、依赖爆款游戏冲高业绩，但持续创新能力不足，这是多数国内游戏企业的通病。尤其在政策监管趋严、市场竞争加剧背景下，经营韧性易面临考验。如世纪华通旗下《热血传奇》等IP曾创造百亿级流水，可后续未能持续突破。

浏览黑猫投诉平台，一些用户反馈的产品体验服务瑕疵，也提醒企业精进之路任重道远。截至11月20日，盛大游戏的运营主体盛趣游戏累计投诉量698条，涉及游戏bug、诱导消费、充值退款纠纷等质疑。

（以上投诉均已经过平台审核）

诚然，用户千人千面，人人满意并不现实，上述投诉或存偏颇处。然产品体验、用户口碑是企业发展基石，尤其面对市场高迭代、强竞争，快速切入精品时代，用户从不缺选择，多些查漏补缺、附身倾听、自我进化总没错。

放眼整个行业，已步入“存量博弈+增量突围”阶段，世纪华通核心布局的SLG与休闲赛道竞争日益激烈。不仅腾讯、网易等大厂持续加码，推出《征服与霸业2》等新品争夺用户；中小厂商也借助“细分题材+轻度化”寻求突破。例如多款“末日生存+SLG”新品凭借差异化题材吸引不少玩家。在境内休闲游戏市场，随着微信、抖音等平台流量红利见顶，世纪华通新作《奔奔王国》需更强的玩法创新与流量策略才能保持持增、脱颖而出。

行业分析师李小敬认为，世纪华通产品结构方面还需进一步优化完善，其打通海外市场的“双爆款”，多偏重中小休闲游戏，重度游戏、精品游戏、3A等还缺少新大作，如何让精品游戏、游戏出海双驱模式走得更平稳，考验企业的破局智慧。

的确，欲戴王冠必承其重，业绩高增显示了世纪华通的产品力、竞争壁垒，但也意味着进一步增长的门槛难度在抬升。而市场多变、竞品也不等人，未雨绸缪、先人一步总没错。如何进一步敏锐洞察市场，捕捉游戏市场最新需求，及时调整战略方向；如何适度加大研发投入，增强持续创新能力，以在激烈竞争中立于不败之地，世纪华通需要做的还有很多。

4

四个隐忧 修行在路上

此外，作为曾被实施“ST”风险警示的企业，纵使已经“摘帽”，如何持续念好合规经、成长经、重塑好信誉金身，仍是一个警钟长鸣话题。透视上述繁华喜报背后，一些隐忧点需审视警惕。

一是潜在商誉风险。虽可喜下降却依然不算低。2024年末商誉余额120.21亿元、总资产余额389.24亿元、流动资产余额122.52亿元，商誉占流动资产比达98.11%。2025年三季度末商誉余额119.81亿元，总资产余额432.27亿元、流动资产余额170.97亿元，商誉占流动资产比70.08%。

众所周知，高商誉一方面折射了企业发展活力、信心，一方面又考验企业经营韧性、驾驭赋能力、及市场环境，一旦收购标的业绩下滑，就可能触发商誉减值、导致业绩“变脸”，继而让市场保持谨慎，影响公司估值。

二是切入AI赛道打造新增长曲线，目前仍处起步阶段。从自研引擎，到重点布局AI生成内容和云原生游戏等前沿领域，世纪华通对AI布局可谓不予余力、寄予厚望，然至少当下对业绩贡献微乎其微，以2025上半年为例，人工智能云数据营收仅1278.15万元，占营收比仅0.08%。背后除了市场场景的有待成熟完善，自身核心能力与国际大厂存在差距也是考量。随着市场竞争、马太效应加剧，突围难度会越来越大，要谨防AI业务成为新“包袱”。

三是氪金模式遭遇挑战。以《Whiteout Survival》为例，冰雪末日生存题材新颖，模拟经营阶段操作简单，可联盟对战非常依赖氪金。而一个现实是，新生代群体对传统氪金游戏并不太感冒，热血传奇手机版和传奇世界手游上线多年后又进入游戏生命周期末尾阶段。公司需摒弃“吃老本”思维，推出更多新题材、新模式、新玩法作品，降低对氪金模式的依赖，这背后又需要高效足量且持续的研发投入做支撑。

四是历史遗留问题影响不容小觑。因2018-2022年报中存在商誉及软件著作权相关虚假记载，公司被实施其他风险警示。具体包括商誉减值计提不充分、商誉原值高估、未披露点点互动分部信息，以及通过虚构软件著作权交易虚增利润等问题。

这些财务瑕疵引发了多项司法纠纷。截至11月20日，天眼查显示公司共涉及39项开庭公告，主要为证券虚假陈述责任纠纷。

一句话，过去不代表现在，但要引以为戒，以更严格的制度流程和风险意识筑牢风控篱笆，避免重蹈覆辙。成功“摘帽”、业绩高增只是一个开始，上述瑕疵提醒公司信誉修复是一个漫长过程。

做企业是一场永无止境的修行。越是形势大好，越要居安思危。筑牢业务根基、扎牢风控底线，都是常说常新的话题。期待世纪华通能不断消解“绊脚石”，持续念好合规经、成长经，擦亮游戏茅成色。

挫折之后尽是坦途，更多长坡厚雪在路上！

本文为首财原创