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来源：中信建投证券研究 
文｜吴马涵旭 沃昕宇 李梓豪 何泾威 证券：本周成交量环比较节前一周小幅下滑，但仍然维持高位。保险：当前利率水平下，上市险企估值安全边际充足，建议把握配置机会。香港市场及港交所观点：美联储降息背景下，港股市场流动性宽松，关注非银板块向上弹性。多元金融：消费金融行业处于政策红利+与技术红利的双重驱动期，把握消费金融行业β与龙头公司α共振机遇。 
证券：本周成交量环比较节前一周小幅下滑，但仍然维持高位。10月13日至10月7日间，两市股票日均成交额23087.96亿元，与节前一周环比-1.75%，同比+48.07%。两融余额维持2万亿元关口，市场风险偏好较高。截至10月16日，两融余额24,571.96亿元，较上周末+0.63%，占A股流通市值2.56%，与上周末小幅增加0.02pct。IPO发行方面，按发行日统计，10月（截止17日）共上市6家企业，募资117.07亿元，同比+137.18%。再融资方面，10月（截止17日）企业股权再融资规模合计67.95亿元，同比-74.75%。公募基金方面，规模持续增长，股票型基金占比小幅增加。根据Wind的统计，截止10月10日，我国公募基金净值规模实现35.16万亿元，较年初+8.85%。 保险：当前利率水平下，上市险企估值安全边际充足，建议把握配置机会。近期长端利率有所上行，有利于缓解险企配置压力，并且我们认为当前估值水平过度反映了低利率对险企未来投资收益的压制，并且上市险企积极增配高股息策略来对冲利率下行对净投资收益率的冲击。我们认为当前上市险企估值水平仍处于低位，长期安全边际充足。截至10月17日收盘，A股国寿/平安/太保/新华PEV分别为0.75/0.68/0.59/0.70倍，H股国寿/平安/太保/新华PEV分别为0.39/0.58/0.46/0.47倍。长端利率企稳回升背景下上市险企估值修复仍有空间。 香港市场及港交所观点：美联储降息背景下，港股市场流动性宽松，关注非银板块向上弹性。10月以来港股市场有所调整，恒生指数-5.99%，恒生科技指数-10.91%，香港市场整体跑输MSCI World Index的-0.24%。资产端，截至10月17日港股整体市值为47.19万亿港元，较9月底+15.53%；资金端，10月以来港股成交活跃度有所下降；ADT为2883.70亿港元，环比-8.95%。 10月13日至10月17日，证券II（中信）指数-3.02%，跑输非银指数、上证50指数、沪深300指数。 本周（10月13日至10月17日）成交量环比较节前一周小幅下滑，但仍然维持高位。10月13日至10月7日间，两市股票日均成交额23087.96亿元，与节前一周环比-1.75%，同比+48.07%。政策面上，从2025年5月8日起，公开市场7天期逆回购操作利率由此前的1.50%调整为1.40%，为市场释放长期流动性；同时，5月12日中美双方在瑞士日内瓦发布的联合声明，两国就互征关税问题达成重要协议，缓解市场避险情绪，提升交投活跃度。当前政策效果正在逐步显现。在“反内卷”政策以及绿色化、智能化转型的推动下，众多行业发展态势良好，交易活跃度与投资者信心也同步提升。 两融余额维持2万亿元关口，市场风险偏好较高。截至10月16日，两融余额24,571.96亿元，较上周末+0.63%，占A股流通市值2.56%，与上周末小幅增加0.02pct。此外，截至10月17日，场内外股票质押总市值为30,391.70亿元，较前周末-0.10%。两融余额连续多周站上2万亿元关口，创下十年来新高。两融市场的活跃不仅体现在余额增长上，更反映在投资者参与度的显著提升。越来越多投资者选择参与两融交易，体现了投资者对市场行情的积极预期。 IPO与再融资节奏平稳，聚焦新质生产力。IPO发行方面，按发行日统计，10月（截止17日）共上市6家企业，募资117.07亿元，同比+137.18%。2024年新“国九条”明确提出“严把发行上市准入关”，证监会强化对IPO全流程的审核，重点打击财务造假、突击分红等问题，企业上市门槛提升。随着资本市场改革深化，包括北交所聚焦专精特新、科创板支持硬科技，IPO市场或逐步回暖，同时项目质量亦会不断提升。再融资方面，10月（截止17日）企业股权再融资规模合计67.95亿元，同比-74.75%。 
公募基金方面，规模持续增长，股票型基金占比小幅增加。根据Wind的统计，截止10月10日，我国公募基金净值规模实现35.16万亿元，较年初+8.85%。与年初相比，股票型基金净值占比由12.60%增加1.98pct至14.59%，债券型基金由32.62%减少-0.54pct至32.08%，而混合型基金则从9.83%减少0.56pct至9.27%。在1月，证监会携手多个部门共同发布了《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》。该方案明确提出，公募基金持有A股流通市值在未来三年内每年至少要增长10%，并且将考核周期延长至三年以上，以此鼓励长期投资行为。上述措施预计将有力地推动公募基金规模的持续扩张，并通过制度优化吸引保险资金、社保基金等长期资金进入市场。 当前券商板块配置价值提升的核心逻辑在于政策、资金及自身转型的三方面支撑。政策端，“活跃资本市场”导向明确，注册制深化、交易机制优化、引入中长期资金等举措持续落地，直接拓宽了券商投行、经纪、资管等业务空间。资金端，市场信心修复带动成交回暖与两融回升，叠加养老金、保险等增量资金入市可期，为券商业绩提供弹性基础。自身转型方面，行业正着力发展高附加值业务，尤其是财富管理和机构业务，优化收入结构并增强盈利稳定性。因此，券商不仅受益于市场回暖的Beta弹性，更因成功转型而具备独特的Alpha增长潜力（盈利质量提升）。政策预期、资金改善与内生动力共同作用，使得券商板块的盈利前景确定性提升，当前具备较高的配置吸引力。 估值水位：截至10月17日，万得证券Ⅱ(申万)板块PB(LF)估值约为1.48倍，位于过去一/三/五年的75.29%/82.62%/55.82%分位。 外部环境：美国经济仍然处于相对平衡状态，未来降息机遇仍存。美国联邦储备委员会15日发布的全国经济形势调查报告显示，受加征关税影响，9月初到10月中旬美国所有联邦储备区物价继续上涨。报告显示，自9月初到10月中旬，许多联邦储备区由于进口成本以及保险、医疗保健和技术解决等服务成本上升，导致投入成本增速加快。一些制造业和零售业公司已将更高进口成本完全转嫁给客户。经济不确定性加剧将拖累经济活动，政府长期“关门”将给经济增长带来下行风险。10月17日，据CME“美联储观察”：美联储10月降息25个基点的概率为96.3%，降息50个基点概率为3.7%。美联储12月累计降息25个基点的概率为0%，累计降息50个基点的概率为85%，累计降息75个基点的概率为14.6%，累计降息100个基点概率为0.4%。 
市场价格波动的不确定性：资本市场价格的影响因素较多，包括宏观经济的波动、全球经济形势的变化以及投资者情绪的波动，都可能引发股价变动，或对券商、保险公司等机构的估值造成影响，而非银金融行业的业绩受市场价格和交易量的影响较大。 企业盈利预测不确定性：证券、保险行业的盈利受到多种因素的影响，报告针对行业估值、业绩的预测存在一定的不确定性，此外行业内部竞争的加剧也可能导致预测结果出现偏差。 技术更新迭代：新兴技术的快速发展要求金融机构不断跟进并适应技术变革的步伐，然而技术更新迭代速度加快也带来了高昂的研发投入和人才培训成本，可能增加券商及保险公司经营成本，同时技术创新的爆发具有一定的不确定性。 
吴马涵旭：复旦大学硕士，资深分析师，主要覆盖证券业/监管政策/金融科技(支付/信贷/理财)/AIGC+金融等。 沃昕宇：中信建投证券非银金融&金融科技组 李梓豪：中信建投非银金融&金融科技研究员 何泾威：中信建投非银金融&金融科技研究员 证券研究报告名称：《周报20251017：市场成交维持活跃，关注非银向上弹性》 对外发布时间：2025年10月19日 报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 本报告分析师： 吴马涵旭 SAC 编号:S1440522070001 沃昕宇 SAC 编号:S1440524070019 李梓豪 SAC 编号:S1440524070018 何泾威 SAC 编号:S1440525070007 |
